Er ontstaat snel een consensus dat het de Verenigde Staten zullen zijn die de wereld uit de coronapandemie zullen leiden naar een periode van heroplevende economische groei. De maatregelen van de VS op het gebied van mobiliteit en betrokkenheid nemen reeds toe (vooruitlopend op de groepsimmuniteit), wat erop wijst dat economische activiteit enkele maanden eerder dan verwacht op gang komt.
Deze toename van de mobiliteit zal worden verwelkomd door de fiscale stimulans die in december is goedgekeurd en nog niet is uitgekeerd, naast het zojuist goedgekeurde pakket van 1,9 biljoen dollar. De onderstaande grafiek toont het aanzienlijke verschil in snelheid en omvang van de Amerikaanse fiscale reactie op de pandemie ten opzichte van de reactie op de wereldwijde financiële crisis van 2008. De VS hebben in maart/april 2020 een aanzienlijke fiscale impuls gekregen wat resulteerde in een inkomensgroei tijdens één van de diepste economische recessies in de geschiedenis. De fiscale impuls in 2021 zal nog groter zijn en komt op een moment van toenemende economische activiteit en afnemende werkloosheid. De groei zal op korte termijn sterk toenemen.
Strategas, één van de toonaangevende Amerikaanse sell-side macro analisten, verhoogde deze week zijn schatting van het reële BBP van de VS in het eerste kwartaal van 5.5% naar 10% . Dit omdat ze in deze cijfers rekening houden met de snelle verdeling van financiële middelen en de snellere terugkeer van de economische activiteit.
De aanhoudende stijging van de wereldwijde obligatierente, met name in de VS, is volledig in lijn met de stijgende prognoses voor de economische groei. Wat wij interessanter vinden, is de schijnbare aarzeling van de sell-side analisten om de mogelijkheid van een aanzienlijke verdere stijging van de rentes te omarmen. Zoals uit onderstaande grafiek blijkt, verwachten momenteel slechts 3 van de 50 sell-side analisten dat de rente tegen het einde van het jaar boven de 2% zal uitkomen.
Er lijkt zich een consensus te vormen dat de stijgende groei- en inflatieverwachtingen slechts tijdelijk blijken te zijn en dat de wereldwijde bedrijvigheid vrij snel zal terugkeren naar de oude norm van lage groei zonder inflatie. Wij betwijfelen of deze consensus stand zal blijven houden naarmate de sterke economische cijfers en de stijgende inflatie zich in de komende maanden opstapelen.
De ingrediënten voor een toenemende volatiliteit van beleggingen zijn aanwezig. Het getouwtrek is al begonnen tussen de verbeterende economische groei en bedrijfswinsten enerzijds en de stijgende obligatierente en normaliserende waarderingsmultiples anderzijds. In feite is dit het normale patroon voor aandelen die uit een bearmarkt komen als gevolg van economische inkrimping, zoals blijkt uit de onderstaande tabel.
Op 23 maart is het de verjaardag van het dieptepunt van de markt in 2020. Historisch gezien leidt het tweede jaar van een marktherstel tot bovengemiddelde rendementen, maar zoals te zien is in de laatste kolom van de tabel, gaan deze rendementen ook gepaard met aanzienlijke dalingen, die sinds WO II gemiddeld -10% bedroegen.
Wij verwachten dat de combinatie van winstgroei en genormaliseerde waarderingen tot het voordeel van het waardesegment van de markt zal blijven spelen. Waardeaandelen zijn 2021 ingegaan met aanzienlijk lagere waarderingen ten opzichte van de meer populaire groeiaandelen, ondanks de consensusverwachtingen dat waarde aandelen de komende twee jaar een veel sterkere winstgroei laten zien.
Uit onderstaande tabel blijkt dat de rendementen year-to-date bijna een spiegelbeeld zijn van de resultaten in 2020, met de energiesector en de financiële sector op kop. Opmerkelijk voor ons is dat beleggers in de eerste fasen van deze ‘rotatie’ uit de meer defensieve segmenten van de markt zijn gestapt in een poging hun allocatie naar het cyclische segment te vergroten.
Tot dusver zijn er weinig aanwijzingen voor een grote uitstroom uit de favoriet van de groeisectoren – technologie. Na jaren van outperformance is de populariteit van deze sector diepgeworteld in de voorkeur van beleggers. Wij vermoeden dat er hogere obligatierentes nodig zullen zijn, die de druk op de opgerekte technologiewaarderingen verder zullen opvoeren, voordat beleggers hun allocatie naar deze sector serieus in twijfel zullen trekken.
