Markt Updates

INFLATIE OP HET HOOGSTE PUNT IN 40 JAAR

Published On: januari 15th, 2022|By |Categories: Markt Updates|10,4 min read|

De onderstaande grafiek laat de plotse verschuiving in consensus onder beleggers over renteverhogingen zien, en de daaruit voortvloeiende toename van de volatiliteit van risicovolle vermogenscategorieën. De inflatie is niet van voorbijgaande aard gebleken: deze is tot in 2021 aanhoudend gestegen en eindigde het jaar in de VS op t hoogste punt in bijna 40 jaar. De aanhoudend hoge goedereninflatie begint nu door te werken in de meer aanhoudende prijscategorieën – huren en lonen. Het resultaat – inflatie op hoogste punt in 40 jaar, vrijwel volledige werkgelegenheid en een sterke consumentenvraag, terwijl de Fed nog steeds bezig is haar programma voor de aankoop van obligaties af te bouwen en de rentetarieven op een niveau staan dat overeenkomt met een volledige economische crisis. Simpel gezegd laat de onderstaande grafiek zien dat de Fed ver achterloopt op de curve, met reële rentetarieven op het laagste niveau sinds de jaren zeventig van de vorige eeuw. De markt wordt wakker geschud uit zijn zelfgenoegzame verwachtingen van oneindige liquiditeit en eeuwig lage rentetarieven.

Real Fed Funds Rate (%)

Bron: Strategas Research Partners

Obligatiebeleggers zijn er dit jaar snel bij om hun verwachtingen voor renteverhogingen in 2022 en 2023 bij te stellen. De eerste grafiek hieronder laat zien dat wereldwijd negatief renderende schuld blijft dalen, de piek in deze cyclus hebben we duidelijk gezien in het vierde kwartaal van 2020. Dit renteverhaal blijft niet beperkt tot de bijzondere situatie in de VS. Het tweede paar grafieken hieronder laat zien dat de Zwitserse rente voor het eerst sinds 2018 eindelijk positief is geworden, en de Duitse rente staat op het punt om voor het eerst sinds 2019 te volgen.

Global Aggregate Negative Yielding Debt | Blog Mpartners Vermogensbeheer

Bron: Strategas Research Partners

Switzerland 10-year yield vs Germany 10-year yield

Bron: Bloomberg Finance

In eerdere publicaties hebben wij uitvoerig beschreven hoe aanhoudend hoge inflatie een negatieve invloed heeft op bedrijfswaarderingen, hoofdzakelijk via de weg van hogere rentetarieven. De grafiek hieronder toont de voorwaartse kortetermijnrendementen (tot 1 jaar) voor Amerikaanse aandelen op basis van historische gegevens wanneer de inflatie rond de huidige waarden lag. Eenvoudig gezegd zijn de verwachte rendementen bijna de helft van wat zou kunnen worden verwacht in een normaler inflatieklimaat.

Forward S&P 500 Performance When CPI y/y between 4% & 7%

Bron: Strategas Research Partners

Veel beleggers zouden tevreden zijn met lagere positieve rendementen, gezien de stijgende markt in de afgelopen paar jaar. De voorspelde rendementen in de bovenstaande grafiek zijn echter niet gecorrigeerd voor het waarderingsniveau van waaruit wij dit normalisatieproces beginnen. Een lange periode van overvloedige monetaire liquiditeit en nulrente hebben de voorwaarden geschapen waarin extreme waarderingen werden aanvaard en door sommigen zelfs werden beschouwd als een teken van superioriteit van bedrijven. De grafiek hieronder toont aan dat zelfs na een aanzienlijke correctie van de overgrote meerderheid van de duurste aandelen in de markt in het afgelopen jaar, de waarderingsniveaus, gemeten aan de hand van de prijs in verhouding tot de omzet, nog steeds op niveaus boven de internetbubbel van 2000 liggen. Indien rentes blijven stijgen, heeft het normalisatieproces van de waarderingen nog een weg af te leggen en zal het bijzonder pijnlijk zijn voor bepaalde segmenten van de markt.

Russel 3000 : Percent of index with price to sales ratios >10 x

Bron: Strategas Research Partners

De interne kracht van de Nasdaq, de thuisbasis van het merendeel van de overgewaardeerde groeiaandelen, is al enige tijd aan het afnemen. Alle nieuwe hoogtepunten in de index sinds juni vorig jaar werden ondersteund door steeds minder aandelen in een uptrend (eerste grafiek hieronder). De grote namen in de index hebben de index gedragen en de onderliggende verzwakking verborgen. Ondanks deze onderliggende verslechtering lijken beleggers echter nog steeds verslaafd aan de historische rendementen van de index, aangezien de instroom van geld op historisch extreme niveaus was en blijft (tweede grafiek hieronder). Een te hoge waardering en een extreme positionering zijn geen goede plaats om het normaliseringsproces te beginnen als de rente stijgt.

Nasdaq 100 50 & 200-day MA | % of stocks above 200-day MA

Bron: Bloomberg Finance

Nasdaq 100 ETF (QQQ) | QQQ flows, rolling 3-month sum, $MM

Bron: Bloomberg Finance

De eerste grafiek hieronder is interessant omdat deze aantoont dat de marktrotatie van de duurste aandelen naar de meer redelijk gewaardeerde aandelen vergevorderd is in het kleinere aandelensegment van de markt. Waardeaandelen doen het sinds begin vorig jaar beter dan groeiaandelen in de Russell 2000 (kleinere 2000 Amerikaanse bedrijven). Groeibeleggers zijn tot dusver echter trouw gebleven aan de grootste namen, die het tot eind 2021 beter zijn blijven doen. In januari heeft zich tot dusver een scherpe ommekeer voorgedaan en het zou uiterst vreemd zijn indien deze twee lijnen (relatieve performance van grote en kleine bedrijven) niet op korte termijn zouden convergeren. De tweede grafiek hieronder toont dezelfde ommekeer in januari in de performance van Value-aandelen in Europa. Interessant is ook dat ondanks de strengere lock-downmaatregelen die de voorbije maanden in veel Europese landen zijn ingevoerd, de waardeaandelen nooit nieuwe relatieve dieptepunten hebben bereikt ten opzichte van de duurdere namen – een standaardkenmerk van eerdere lock-downs.

Russel 2000 Relative to Value vs. Russel 1000 Growth Relative to value

Bron: Bloomberg Finance

Eurostoxx 600 vs Europe value relative growth

Bron: Bloomberg Finance

Samengevat verwachten wij dat de rente zal blijven stijgen en beleggers ertoe zal aanzetten meer nadruk te leggen op de fundamentele factoren en waarderingen van bedrijven in plaats van de recente tendens om zich louter te concentreren op prijsmomentum. In dat geval zouden beleggers er goed aan doen de markten en sectoren te mijden die het grootste risico lopen op een aanzienlijke herwaardering. In deze context lijkt de onderstaande grafiek de voorkeur te geven aan blootstelling aan Europese aandelen, met name Britse aandelen, boven de VS, waar de waarderingsmaatstaven het meest zijn opgerekt.

Cheaper Europe & U.K. markets may be less impacted by rising yields

Bron: bloomberg finance

GRAAG ALS EERSTE OP DE HOOGTE?

Vul hieronder je e-mailadres in om de blog updates direct in je inbox te ontvangen. Zo ben je altijd up-to-date over ontwikkelingen omtrent sustainable value investing en de financiële markt. Je kunt je ten allen tijde uitschrijven

OVER DE AUTEUR
David Williams (1970) is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Mpartners. Na een korte carrière bij het Ministerie van Buitenlandse zaken van Barbados begon David in 1997 bij Insinger de Beaufort Asset Management en in 2002 werd hij director. Hier droeg hij verantwoordelijkheid voor het investment team en de beleggingsfondsen (zowel long-only als gehedgde portefeuilles). Zijn specialisatie is Europese aandelen. In 2010 heeft hij samen met de andere partners Mpartners opgericht. David Williams heeft een B.A (Honors) van de University of Kent, een M.Sc. in Internationale Politieke Economie van de London School of Economics en een MBA van Nijenrode.