De reflatie kopers – beleggers die inzetten op een breed wereldwijd economisch herstel – blijft momentum winnen. Beleggers beginnen zich vooral te richten op één indicator van dit herstel; de stijging van de obligatierentes. Met name de rente op Amerikaanse staatsobligaties bereikt bijna wekelijks nieuwe hoogtepunten (vorige week werd de hoogte van 1,33% bereikt). Daarnaast staat de yieldspread (onderstaand het verschil tussen de korte en de lange rente) op een meerjarig hoogtepunt. Een hogere spread duidt op een sterker verwacht economisch herstel.
Deze stijging geldt niet alleen voor Amerikaanse staatsobligaties. Wereldwijd stijgen de rentes op staatsobligaties waarbij zelfs die van Duitsland niet achter blijft.
Het is belangrijk op te merken dat aandelenkoersen en obligatierentes gelijktijdig kunnen stijgen en dat ook vaak doen als gevolg van sterkere economische activiteit – vooral in de eerste stadia van een herstel. Het risico voor financiële vermogens-categorieën doet zich voor wanneer de snelheid van de stijging van de rendementen wijst op een toenemende verontrusting over de inflatie en de centrale banken duidelijk maken dat zij bereid zijn om deze te stoppen. Kortom, hogere rentetarieven verhogen het risico op de aandelenmarkten, maar bevinden zich nu nog niet op een niveau dat het rendement teniet zou moeten doen, gezien het liquiditeitsoverschot dat de wereldmarkten overspoelt.
Dat gezegd hebbende, kunnen hogere rentevoeten een tegenwind vormen voor de populaire groeiaandelen waarvan de uiteindelijke waarde wordt verdisconteerd met nul of zelfs negatieve langetermijnrentevoeten. Tot dusver heeft de markt een zeer brede opmars gemaakt, met als enige achterblijvers de meer defensieve sectoren: niet duurzame consumentengoederen, gezondheidszorg, nutsbedrijven en telecom.
Beleggers waren bereid om de te hoge waarderingen van de favorieten groei-bedrijven te negeren zolang de rente op nul bleef. Naarmate de rente stijgt en de economische groei meer verspreid raakt, hebben wij sterke twijfels over het vermogen van groei-aandelen om een inkrimping van waarderingsmaatstaven te vermijden.
Zoals de onderstaande grafiek laat zien, wordt verwacht dat waarde-aandelen het de komende twee jaar aanzienlijk beter zullen doen dan groei-aandelen in termen van winstgevendheid. Het rendement van waarde-aandelen is zeker verbeterd, maar hun waarderingen bevinden zich nog op een historisch dieptepunt ten opzichte van groei-aandelen, wat niet in overeenstemming is met de verwachte winstontwikkeling.
De lange periode van outperformance van groei-aandelen heeft het waarderingsrisico van veel aandelenindices verhoogd. De onderstaande grafiek wordt vaak de “Buffet Indicator” genoemd omdat het een waarderingsmaatstaf is waarnaar hij in het verleden heeft verwezen. Als Buffet nog steeds in deze indicator gelooft, kan dit verklaren waarom hij moeite heeft om de meer dan $140 miljard die op de balans van Berkshire Hathaway staat, te investeren. Volgens deze maatstaf is de markt meer opgerekt dan op zijn vorige piek in 1999.
Sceptici zullen redeneren dat, nu 40% van de winst van de S&P van buiten de VS komt, deze waarderingsmaatstaf niet langer bruikbaar is. Misschien is dat zo, maar nogmaals, de aangepaste grafiek hieronder toont aan dat we op hoge waarderingsniveaus blijven, ongeacht de gekozen maatstaf.
