Terwijl er nog steeds weinig bewijs is om het argument van een “groeischrik” te ondersteunen, zijn de obligatierentes hardnekkig laag gebleven in het licht van de stijgende inflatie. Uit onderstaande grafiek blijkt dat de wereldwijde negatieve rente op schuldpapier opnieuw toeneemt en in de buurt komt van eerdere hoogtepunten in 2019 en 2020.
Bron: Strategas Research Partners
Zowel bedrijven als overheden hebben van de lage rente geprofiteerd om recordbedragen aan schuld op langere termijn vast te zetten. Voor de verstrekkers van de schuld lijkt er inderdaad toegevoegde waarde te zijn, maar het toekomstige rendement van de kopers van deze schuld is beladen met risico. Onderstaande grafiek toont de verhouding tussen de opbrengst van Amerikaanse bedrijfsobligaties en de looptijd (een maatstaf voor het renterisico). Heel eenvoudig gezegd, de huidige houders van deze schuld hebben nog nooit zo’n lage premie (rendement) ontvangen voor het renterisico dat zij dragen. Het is bijna alsof de houders er zeker van zijn dat de rente in de nabije toekomst niet zal stijgen – of het kan gewoon een functie zijn van een gebrek aan beleggingsalternatieven die leiden tot een slechte beleggingsbeslissing.
Bron: Strategas Research Partners
Er wordt meer en meer geschreven over het haperende momentum van de groei. Dat wil zeggen dat, terwijl de groei van de economie en de bedrijfswinsten positief en sterk blijft, binnenkort het sterkste punt van deze groei voorbij zal zijn. Dat lijkt nauwelijks een vernietigende constatering gezien de vergelijkingen met een wereldeconomie die een jaar geleden nog vrijwel tot stilstand was gekomen. Beleggers lijken weinig vertrouwen te hebben in het vermogen van de economische- en winst-groei om nog enige tijd op gezonde niveaus door te gaan. Zoals uit de onderstaande grafieken blijkt, zijn er weinig aanwijzingen te vinden die de reële bezorgdheid over een nakend einde van het huidige wereldwijde herstel rechtvaardigen.
Onderstaande grafiek toont een van de belangrijkste maatstaven voor de economische kracht van de eurozone – een combinatie van activiteit in zowel de verwerkende industrie als de dienstensector. In de VS mag dan sprake zijn van een piekgroei, Europa blijft daar nog enigszins bij achter en ziet de groeidynamiek zelfs toenemen naarmate de diensteneconomie weer aantrekt, terwijl de vraag in de industrie op een hoog niveau blijft.
Bron: Strategas Research Partners
ONZEKERHEID LEIDT NIET TOT DEFENSIEVE HOUDING
De prijs van industriële metalen (stijgende vraag als gevolg van de toenemende economische activiteit) in verhouding tot die van edelmetalen (vaak gebruikt om in te dekken tegen economische onzekerheid) is vaak een betrouwbare indicator van de verwachte economische groei en dus van de rente. Hoewel de prijzen van industriële metalen de afgelopen maanden overwegend geconsolideerd zijn, hebben zij zeker niet de richting gevolgd van de dalende rente (grafiek hieronder). Eén van deze lijnen moet binnenkort wijken – of de rente gaat stijgen of de correctie van de industriële metalen moet versnellen.
Bron: Bloomberg Finance
Ook zoeken beleggers in tijden van toenemende economische onzekerheid doorgaans hun heil in het meest defensieve segment van de aandelenmarkt – de consumentengoederen en nutsbedrijven. Zoals uit onderstaande tabel blijkt, is de relatieve performance van deze groepen tot dusver in 2021 in elke omgeving ondermaats geweest. Het eerste kwartaal werd gedomineerd door een inflatieangst’, het tweede kwartaal was meer bezorgd over de toekomstige groei, en de afgelopen week werd gekenmerkt door aandelenvolatiliteit. Als dat juist is, dan moeten er andere verklaringen zijn voor de daling van de rente op staatsleningen dan de komst van een sterke economische vertraging.
Bron: Strategas Research Partners
Tot slot, nu we de tweede week van het bedrijfsresultaten seizoen voor het tweede kwartaal afsluiten, is er geen signaal van de rapporterende bedrijven dat zij zich zorgen maken over de duurzaamheid van de toekomstige groei. Zoals uit de onderstaande grafiek blijkt, hebben de eerste berichten immers geleid tot verdere opwaarderingen van de winstverwachtingen van de bedrijven, die nu al op een historisch hoogtepunt staan. Op 1 juli stond de verwachting voor de Amerikaanse winstgroei in het tweede kwartaal op een opmerkelijke +65%. Nu we de derde week van de rapportages ingaan, zijn de verwachtingen al hoger dan +72%, wat leidt tot opwaartse bijstellingen voor het volledige jaar en voor 2022.
Bron: Strategas Research Partners
AANDELEN IN HET VOORDEEL
Dalende obligatierente, stijgende winsten en cashflow leiden onvermijdelijk tot een voordeel voor aandelen ten opzichte van obligaties als beleggingskeuze – zonder het begin van een economische krimp. De onderstaande grafiek toont een eenvoudig waarderingsinstrument om de relatieve voorkeur van de twee vermogenscategorieën te beoordelen. Het dividendrendement van de meeste Amerikaanse aandelen ligt boven dat van langetermijnobligaties. In Europa is de relatieve voorkeur nog groter omdat de dividendrendementen hoger zijn, de waarderingsniveaus lager en de obligatierendementen op nul of zelfs negatief staan.
Bron: Strategas Research Partners
Hoewel bepaalde delen van de markt hoog gewaardeerd blijven en beter vermeden kunnen worden, heeft de recente ‘groeischrik’ geleid tot behoorlijke prijscorrecties in de aandelen die het gevoeligst zijn voor de vooruitzichten op economische groei. De onderstaande grafiek laat zien waar de grootste correcties hebben plaatsgevonden (Energie, Materialen, Discretionaire consumptiegoederen en Financiële instellingen). De geldstromen naar deze sectoren zijn ook omgeslagen na een stijging in het eerste kwartaal. Deze correctie ging niet gepaard met negatieve winstherzieningen. Daarom zijn deze sectoren in waarde verbeterd, bieden ze een hogere winstgroei dan de markt verwacht en hebben ze niet langer een te hoge allocatie vanuit het oogpunt van beleggersposities.
Bron: Strategas Research Partners
DE BELEGGINGSKANSEN WORDEN TALRIJKER
Wij hebben al enige tijd onze bezorgdheid geuit over de hoge waarderingen in het licht van de stijgende rente en het optimistische beleggerssentiment. Onze cashpositie is dan ook gestegen in afwachting van betere aankoopmogelijkheden tijdens de zomer. De onderstaande grafiek toont de seizoensgebondenheid van het marktrendement op basis van het aanhouden van aandelen voor een periode van drie maanden. Seizoensgebondenheid is slechts één factor, maar het verbaast ons niet dat ze dit jaar tot nu toe stand lijkt te houden, aangezien een zwakke seizoensperiode gepaard is gegaan met hogere verwachtingen van beleggers en hoge waarderingen. Echter, door de correctie van de reflatiehandel en de toenemende bezorgdheid bij beleggers zullen we binnenkort een seizoensperiode van bovengemiddelde rendementen ingaan – vanaf september. Beleggingskansen worden weer talrijker en wij verwachten dat onze cashniveaus zullen afnemen naarmate de zomer vordert.
Bron: Strategas Research Partners
